Der Handelsvertrag zwischen der EU und Grossbritannien lässt viele Fragen offen

• Quentin Fitzsimmons, Senior-Portfoliomanager und Mitglied des globalen Fixed Income Investment Teams
  Senior Portfoliomanager
  T. Rowe Price

Damit lässt es ein politisches und wirtschaftliches Arrangement hinter sich, das seit 1973 in Kraft war. Doch während das zwischen beiden Seiten vereinbarte Handelsabkommen in einigen Bereichen für Klarheit sorgt, bleibt eine grosse Unsicherheit darüber, was der Brexit in der Praxis bedeuten wird.

Warenhandel nach Brexit

Die aktuelle Situation wäre zum Zeitpunkt des Referendums als «harter Brexit» bezeichnet worden. Das Abkommen über den zoll- und quotenfreien Warenhandel bedeutet, dass auf Waren, die vollständig im Vereinigten Königreich oder in der EU hergestellt werden, keine neuen Steuern zu zahlen sind. Allerdings bedeutet die «Ursprungsregeln»-Klausel des TCA, dass britische Firmen, die Waren verkaufen, die ausserhalb Grossbritanniens oder der EU hergestellte Komponenten enthalten, unter Umständen der Mehrwertsteuer und Importzöllen unterliegen. Nichttarifäre Handelshemmnisse werden ebenfalls zunehmen, da der Handel zwischen Grossbritannien und der EU einer Reihe von neuen Vorschriften, Kontrollen und bürokratischen Hürden unterliegt.

Laut Schätzungen der britischen Regierung wird es 215 Millionen zusätzliche Zollerklärungsformulare für britische Unternehmen geben, die Waren importieren oder exportieren, was zu Verzögerungen in Häfen wie Dover führen kann.

Obwohl einige dieser Reibungsverluste dauerhafte Auswirkungen auf den Warenhandel haben werden, sollte die Hauptlast der Anpassungskosten kurzfristig und vorübergehend sein, da sich die Unternehmen auf beiden Seiten des Kanals an das neue Handelsregime anpassen. Besorgniserregender ist, dass das TCA den Dienstleistungssektor, den Hauptexport des Vereinigten Königreichs, kaum abdeckt. Obwohl einige Dienstleistungen, wie z.B. der Rechtsbereich, im Abkommen abgedeckt sind, sind dies viele andere nicht. Die britische Finanzdienstleistungsindustrie wird sich zum Beispiel darauf verlassen müssen, dass ihr von Brüssel eine «Gleichwertigkeit» zugestanden wird, um in der EU die gleichen Dienstleistungen wie bisher anbieten zu können (ein Gleichwertigkeitsabkommen erkennt an, dass die Vorschriften eines Drittlandes den EU-Vorschriften gleichwertig sind, was es Firmen aus beiden Gebieten erlaubt, in der jeweils anderen Gerichtsbarkeit zu arbeiten).

Das Vereinigte Königreich und die EU sollen bis März ein «Memorandum of Understanding» über die Regulierung von Finanzdienstleistungen und die Zusammenarbeit unterzeichnen. Dies wird jedoch wahrscheinlich nur einen Prozess festlegen, wie man in Zukunft in diesen Fragen zusammenarbeiten wird. Die Europäische Kommission wird die Gleichwertigkeit wahrscheinlich erst dann gewähren, wenn sie die regulatorischen Divergenzen bewertet hat. Sie hat ein grosses wirtschaftliches Eigeninteresse daran, die Gleichwertigkeit nur in den Bereichen zu gewähren, in denen London einen starken Wettbewerbsvorteil hat und die in der EU nicht ohne weiteres repliziert werden können. Es scheint daher unwahrscheinlich, dass der Finanzdienstleistungssektor das gleiche Mass an Zugang geniessen wird wie vor dem Brexit.

In der Zwischenzeit kommt die aktuelle Vereinbarung einem «No Deal» für Finanzdienstleistungen näher. Dies ist besorgniserregend, wenn man bedenkt, dass Finanzdienstleistungen laut der Corporation of London 10,5% aller britischen Steuereinnahmen ausmachen und etwa 40% der Exporte der Branche in die EU gehen. In Bereichen, in denen keine Äquivalenz gewährt wird, bedeutet ein «No-Deal»-Status des Abkommens jedoch, dass das Vereinigte Königreich die Freiheit hat, von der EU abzuweichen und seine Wettbewerbsfähigkeit zu steigern, ohne dass es zu zollrechtlichen Konsequenzen seitens des Staatenbunds kommt.

Handel bleibt voraussichtlich gedämpft

Der Handel wird in vielen Bereichen gedämpft bleiben, solange die Coronavirus-Lockdown-Massnahmen in Kraft sind. Viele britische Unternehmen haben vor dem 31. Dezember Waren aus der EU eingelagert. Gleichzeitig hat die UK Border Force gesagt, dass sie das neue Zollregime erst nach Juni 2021 anwenden wird. Diese Faktoren werden die anfänglichen Auswirkungen des Austritts Grossbritanniens aus dem Binnenmarkt und der Zollunion überdecken. Es wird erst ernst werden, wenn die Pandemie hinter uns liegt. Dann werden auch die längerfristigen regulatorischen Auswirkungen des TCA deutlich werden.

Zum jetzigen Zeitpunkt besteht also wahrscheinlich zu 70 % Klarheit darüber, wie der Warenhandel langfristig funktionieren wird. Wenn volle Klarheit erreicht ist, werden einige Unternehmen möglicherweise entscheiden, dass der grenzüberschreitende Handel zu kostspielig ist.

Bei den Dienstleistungen werden die Verhandlungen über den Marktzugang wahrscheinlich noch einige Zeit andauern. Es bleibt abzuwarten, wie weit die im März zwischen der EU und dem Vereinigten Königreich vereinbarte Absichtserklärung geht, aber es ist wahrscheinlich, dass Brüssel bei zukünftigen Äquivalenzvereinbarungen eine abwartende Haltung einnehmen wird. In diesem Fall wird es noch eine Weile dauern, bis ein sinnvolles Abkommen über Finanzdienstleistungen zwischen der EU und dem Vereinigten Königreich erreicht wird.

Regimewechsel birgt Chancen

Kurzfristig hängen die wirtschaftlichen Aussichten des Vereinigten Königreichs sowohl von den Kosten für die Handelsanpassung durch den Brexit als auch von der Entwicklung der Pandemie ab. Während die Bevorratung, der eingeschränkte Verkehr aufgrund des Coronavirus und die gelockerte Kontrolle durch die britische Grenzpolizei die Störungen abmildern werden, ist es wahrscheinlich, dass die Auswirkungen der durch den Brexit verursachten Anpassungskosten auf das verarbeitende Gewerbe im ersten Quartal dieses Jahres sichtbar werden. Dies wird wahrscheinlich die britischen Gilt-Renditen belasten und das Pfund abwerten.

Allerdings impft das Vereinigte Königreich seine Bevölkerung derzeit deutlich schneller als die Länder der Eurozone. Das bedeutet, dass, vorausgesetzt es gibt keine neuen impfstoffresistenten Stämme des Virus, das Vereinigte Königreich in der Lage sein sollte, sich schneller als die Eurozone aus der derzeitigen Abriegelung zu befreien. Wenn Grossbritannien die Beschränkungen drei bis vier Wochen früher als die Eurozone lockern kann, wird dies wahrscheinlich das Pfund Sterling gegenüber dem Dollar stärken und bis zum Frühjahr zu einem Anstieg der Gilt-Renditen führen, da sich Investoren risikoreicheren Anlagen zuwenden.

Der Austritt Grossbritanniens aus der EU stellt einen grossen Regimewechsel dar, und es wird Zeit brauchen, bis sich ein neues wirtschaftliches Gleichgewicht einstellt. Die oben beschriebenen Handelsbeschränkungen werden wahrscheinlich mittelfristig einige negative Auswirkungen auf das britische Bruttoinlandsprodukt (BIP) haben. Das Vereinigte Königreich kann dies jedoch ausgleichen, wenn es seine neue regulatorische Freiheit klug nutzt. Dies kann im Wesentlichen auf drei Arten geschehen.

Erstens könnte es Teile der Wirtschaft deregulieren, die nicht unter das Abkommen fallen, wie zum Beispiel den Finanzdienstleistungssektor. Zum Beispiel könnte die britische Regierung die EU-Bonusobergrenze für Banken abschaffen. Wenn man den Unternehmen statt des Gesetzes erlauben würde, viel grössere variable Vergütungen zusätzlich zu kleineren Festgehältern zu gewähren, würde dies in einer Krise eine viel stärkere Reduzierung der variablen Vergütungen ermöglichen und den Bedarf an steuerfinanzierten Rettungsaktionen verringern. Wie bei jeder Finanzreform könnte eine übermässige Deregulierung zu grösseren Boom-Bust-Zyklen führen. Allerdings wird der nach der globalen Finanzkrise eingerichtete britische Regulierungsapparat, der bei jeder Reform grossen Wert auf Stresstests in Bezug auf die Widerstandsfähigkeit des Finanzsystems legt, dazu beitragen, diese Risiken zu mindern.

Eine zweite Option wäre, die britische Umsetzung der EU-Regulierung auf den «bare bones»-EU-Standard zu reduzieren. Dies würde die Wettbewerbsfähigkeit erhöhen, ohne Vergeltungszölle in Bezug auf die gleichen Wettbewerbsbedingungen auszulösen. Die EU-Arbeitszeitrichtlinie verlangt zum Beispiel ein Minimum von vier Wochen bezahlten Jahresurlaub für Vollzeitbeschäftigte, aber in der britischen Umsetzung sind es 5,6 Wochen (vier Wochen und alle britischen Feiertage).

Eine Verkürzung der Urlaubszeit um eine Woche pro Jahr, vielleicht dadurch, dass Arbeitnehmer einen Teil ihres Urlaubsanspruchs an den Arbeitgeber zurückverkaufen können, oder eine Erhöhung der Arbeitszeit um eine Stunde pro Woche könnte das potenzielle BIP des Vereinigten Königreichs um 2 % steigern (die durchschnittliche Wochenarbeitszeit im Vereinigten Königreich sank, als die Reform 1998 eingeführt wurde). Natürlich wird es politischen Widerstand gegen solche Veränderungen auf dem Arbeitsmarkt geben. Aber es sind genau diese Arten von Reformen, die mittelfristig den grössten wirtschaftlichen Nutzen haben.

Schliesslich könnte die britische Regierung das politische Momentum hinter dem Brexit nutzen, um wirtschaftliche Reformen in Bereichen voranzutreiben, die nichts mit dem Brexit und der EU zu tun haben. Dazu gehört etwa die Reform des britischen Planungssystems. Dies würde den Umfang des Wohnungsbaus erhöhen und gleichzeitig die Kosten senken, was einen wirtschaftlich bedeutenden und positiven Angebotsschock für die britische Wirtschaft darstellen würde. Gleichzeitig würde die Nachfrage nach Arbeitskräften im Baugewerbe steigen, was wahrscheinlich das Lohnwachstum im Bausektor in ganz Grossbritannien unterstützen würde.

Ungewisse Zukunft

Die längerfristigen Auswirkungen des Brexit und der Wirtschaftsreformen auf das potenzielle BIP-Wachstum im Vereinigten Königreich sind höchst ungewiss. Die Auswirkungen von Handelsbeschränkungen auf das BIP-Wachstum des Vereinigten Königreichs werden von mehreren wichtigen Faktoren abhängen, die noch geklärt werden müssen, wie z. B. der neue Rahmen für die Bereitstellung von Finanzdienstleistungen in der EU. In ähnlicher Weise werden die Auswirkungen von Reformen auf das Produktivitätswachstum in hohem Masse von der Tiefe, Breite und politischen Akzeptanz dieser Reformen abhängen.

Die Handelskonflikte werden das britische BIP sicherlich noch einige Zeit belasten, auch wenn die Pandemie vorbei ist. Wenn die Regierung andererseits die regulatorische Autonomie, die ihr durch den Austritt aus der EU gewährt wird, voll ausschöpft und auch die politische Dynamik nutzt, um nicht verwandte Wirtschaftsbereiche zu reformieren, könnten die positiven Auswirkungen auf das potenzielle BIP-Wachstum wirtschaftlich signifikant und in den Daten innerhalb von zwei bis drei Jahren sichtbar sein. Jeder Hinweis darauf, dass dies der Weg ist, den das Vereinigte Königreich beschreitet, wird wahrscheinlich mittelfristig zu einer steileren Gilt-Renditekurve und einer Aufwertung des Pfund Sterling gegenüber dem Euro im Vergleich zum aktuellen Niveau führen.