Neue Chancen für Value-Aktien

• Daniel White, Fondsmanager des M&G North American Value Fund
  

Vor fünf Jahren hatte sich die US-Börse bereits stark von der globalen Finanzkrise 2008/09 erholt. Der S&P 500 Index war seit mehr als vier Jahren gestiegen und übertraf das Niveau vor der Finanzkrise. Beeindruckend ist, dass diese Rallye noch weitere fünf Jahre andauert. Mit dem S&P 500, der immer wieder neue Rekordhöhen erreicht, ist die aktuelle Serie von Gewinnen zum längsten US-Bull Market aller Zeiten geworden.

Aber diese Hausse war aus Sicht der Value-Investoren ein klarer «Bärenmarkt», was auch eine bemerkenswerte Leistung ist. Dieser Anlagestil ist seit der Finanzkrise in Ungnade gefallen, wenn auch mit einem kurzfristigen Comeback im Jahr 2016. Während dieser Zeit haben Value-Aktien gemessen am Russell 1000 Value Index den Markt deutlich underperformed.

Es gibt Gründe dafür

Dieser Trend wurde wohl von mehreren Faktoren getragen: In einem Umfeld erhöhter Risikoaversion haben Anleger zunächst nach der vermeintlichen Sicherheit von Qualitätsaktien mit stabilen Erträgen und Wachstum gesucht. Später, als die Zinsen in den Industrieländern nach der Finanzkrise ihren Tiefpunkt erreichten, bevorzugten die Anleger Aktien mit stabilen Erträgen – so genannte «Bond-Proxies». Diese Qualitäten werden typischerweise nicht mit billigen, häufig angeschlagenen Value-Unternehmen in Verbindung gebracht. In jüngster Zeit haben grosse Technologiewerte – die sogenannten FAAMG-Aktien (Facebook, Amazon, Apple, Microsoft und Google) – die Gewinne des Marktes angetrieben. Diese Unternehmen gelten als attraktive Wachstumsperspektiven und sind zu sehr beliebten Investitionen geworden.

Eine weitere Erklärung für die Schwierigkeiten für Value ist der Anstieg von passiven Investitionen und ETFs. Anstatt anspruchsvolle Entscheidungen auf der Grundlage der zugrunde liegenden Unternehmensgrundlagen zu treffen, haben diese Strategien die Anleger wohl auf dynamisch orientierte Marktbereiche ausgerichtet. Diese Entwicklungen haben ein herausforderndes Umfeld für auf Value fokussierte Investoren geschaffen. Da der Wert über einen so langen Zeitraum unterdurchschnittlich entwickelt wurde, haben Kommentatoren vorgeschlagen, dass diese Art von Investitionen nicht mehr effektiv ist.

Ein anderer Ansatz für Value

Trotz der Zweifel am Anlagestil sind wir nach wie vor davon überzeugt, dass die Fokussierung auf unterbewerte Titel unter den günstigsten Aktien des Marktes langfristig attraktive Renditen liefern kann. Unsere Analyse zeigt, dass selbst eine einfache Value-Strategie, die in das billigste Quartil der US-Börse investiert, mittel- bis langfristig – also über drei Jahre – eine Outperformance von ein bis zwei Prozent pro Jahr bringen würde.

Wir sind uns jedoch bewusst, dass sich die Anlagestile oft in und aus der Gunst bewegen. Daher akzeptieren wir auch, dass die Entwicklung volatiler sein kann als bei anderen Anlagestrategien. Um dem entgegenzuwirken, haben wir einen Anlageprozess geschaffen, der darauf ausgelegt ist, in ungünstigen Zeiten für Value zu bestehen und eine Outperformance zu erreiche, wenn Value belohnt wurde. Unsere Absicht war es, die Notwendigkeit für Investoren zu eliminieren, das Timing für den Value-Zyklus zu bestimmen. Das heisst zu antizipieren, wann Value wieder belohnt wird.

Künftige Chancen

Obwohl wir die mittelfristigen Aussichten für US-Aktien weitgehend positiv beurteilen, sind wir uns auch bewusst, dass es derzeit eine Reihe potenzieller Herausforderungen und Unsicherheiten gibt. Die US-Notenbank Fed hat begonnen, die Geldpolitik zu straffen, während Inflation und Zölle Druck auf die Gewinnmargen ausüben. Zudem besteht die Möglichkeit eines ausbrechenden Handelskrieges. Obwohl diese Risiken Unsicherheit schaffen, glauben wir, dass sie auch Chancen schaffen. Ein Bereich, in dem wir auf dem US-Markt attraktive Chancen sehen, sind derzeit Value-Aktien.

Die Faktoren, die zur anhaltenden Underperformance von Value beigetragen haben, haben auch zu einer sehr grossen Bewertungslücke zwischen den billigsten und den teuersten Aktien des Marktes geführt. Tatsächlich ist die Spanne fast so breit wie zum Zeitpunkt der Technologieblase im Jahr 2000. Während Value-Aktien auf absoluter und relativer Basis attraktiv erscheinen, kann dies nicht für Wachstumsaktien gesagt werden, bei denen wir ein erhebliches Risiko sehen.

Disruption führt zu Chancen

Ein Bereich mit einigen interessanten Ideen sind Aktien, die als anfällig für die Konkurrenz von Amazon.com gelten. Der E-Commerce-Riese führt zur Disruption in vielen Branchen, vor allem dem Einzelhandel. Die Aktienkurse von potenziell bedrohten Unternehmen sind generell gefallen. Allerdings haben Investoren bei der Beurteilung von Unternehmen, die vor der Herausforderung von Amazon stehen, einen grossen Besen genommen. Auch wenn die Disruption einen Wandel erfordert, glauben wir, dass sie auch für einige etablierte Industrieunternehmen Chancen bieten wird. Wir haben diese Situation genutzt, um gezielt in «billige» überverkaufte Unternehmen zu investieren, von denen wir glauben, dass sie dieser Herausforderung gewachsen sind.

Als konträr denkende Value-Investoren nehmen wir uns die Zeit, allgemeine Annahmen in Frage zu stellen und ob die Perspektiven eines Unternehmens unterbewertet werden. Es ist kein einfacher Weg, aber wir glauben, dass die Vorteile dieses Ansatzes langfristig attraktiv sein könnte.

Heute könnte man aus unserer Sicht das Gleiche über Value-Investments sagen. Viele Investoren haben den Value-Stil aufgegeben und sich auf Wachstum und Dynamik ausgerichtet. Wir glauben jedoch, dass die derzeit günstigsten Chancen auf dem US-Markt bei den Value-Aktien liegen. Im Vergleich zu anderen Marktbereichen erhalten die Anleger einen sehr guten Discount, um auf eine Rally von Value-Aktien zu warten.