Referenzschuldner-Zertifikate: Achtung, Kontrolle

• Dieter Haas
  

Anspruchsvolle Strukturierung

Es gilt dabei aber: Je grösser die Ausfallwahrscheinlichkeit resp. der Credit Spread des unterliegenden Drittschuldners, desto mehr Geld steht für den Optionsteil zur Verfügung. Hohe Kreditspreads sind Fluch und Segen – für Anleger wie auch Emittent zugleich. Der Credit Spread ist die Renditedifferenz zwischen Wertpapieren unterschiedlicher Kreditqualität bzw. gegenüber risikolosen Benchmarks (z.B. Obligationen der Eidgenossenschaft). Bonds von Schuldnern hoher Bonität und damit gute Ratingnoten weisen tiefe Renditeaufschläge auf. Bonds von Schuldnern, deren Ratingnoten eher mässig bis schlecht sind, können sich nur mit saftigen Aufschlägen finanzieren. Diese hohe Rendite bedeutet, wie bereits erwähnt, grössere Risiken. Zur Vermeidung eines doppelten Emittentenrisikos (1 x Emittent Anlageprodukt mit Referenzschuldner, 1 x Bond des Drittschuldners, die sog. Referenzanleihe) werden die emittierten Anlageprodukte mit Referenzschuldnern meistens pfandgesichert (COSI). Auf diese Weise wird das Gegenparteirisiko der ausgebenden Bank eliminiert und gelingt es, die Vorzüge der Kategorie voll auszuschöpfen.

Vermehrte Wahrnehmung

Im Primärmarkt sind die Anlageprodukte mit Referenzschuldnern eine vermehrt nachgefragte und angebotene Produktvariante – insbesondere auf den Structuring-Plattformen. So findet man bei allen namhaften Emittenten und ihren Tools (u.a. Vontobel deritrade, UBS Equity Investor, Leonteq Constructor) diese Varianten im Do-it-yourself-Angebot. Im Sekundärmarkt sind die kreditgelinkten Produkte ebenfalls vermehrt wahrnehmbar. So waren per 22. Oktober an der SIX Structured Products Exchange insgesamt 402 Referenzschuldner-Zertifikate gelistet, davon 398 mit Renditeoptimierung und vier mit Partizipation. «Wir sehen bei kreditgelinkten Anlageprodukten extrem grosses Interesse, über nahezu alle Käuferschichten gehend», konstatiert Manuel Dürr, Head Public Distribution bei Leonteq Securities, die aktuelle Marktlage. Die Nachfrage umfasst Credit-Linked-Notes als auch massgeschneiderte Anlageprodukte mit Referenzschuldnern.

Bemühungen um Transparenz

Die Bank Vontobel dominiert mit 288 ausstehenden Produkten (Stand: 22. Oktober 2014) das in der Schweiz gelistete Geschäft mit Referenzschuldnern. Sie besitzt in diesem Segment somit die grösste Bringschuld hinsichtlich Transparenz und Informationen, denn die augenscheinlich hohen Renditen müssen dem Kunden seriös erklärt werden. Wichtig sind insbesondere regelmässige Neuigkeiten zur Entwicklung der Bonität bzw. der Kreditaufschläge der eingesetzten Drittschuldner. Nur so lässt sich frühzeitig erkennen, ob eine den Emissionsbetrag gefährdende Abwärtsspirale ihren Anfang nimmt. Sollte nämlich der Referenzschuldner während der Laufzeit des Zertifikates zahlungsunfähig werden, würde der Investor einen Verlust erleiden, der im schlimmsten Fall bis zu 100% betragen kann. «Der Verpflichtung nach Transparenz sind wir uns bewusst und stets gerecht geworden», erklärt Eric Blattmann, Head Public Distribution bei der Bank Vontobel, gegenüber payoff. Vorbildcharakter haben die auf derinet.ch regelmässig publizierten Tabellen. Dort sieht man auf einen Blick, wo der Baum zu brennen anfängt. «Die Übersicht wurde im Oktober überarbeitet und enthält wichtige Informationen zu den aktuellen Referenzschuldnern, die auf deritrade handelbar sind.» Die Informationen sind unter  https://derinet.vontobel.com/CH/DE/deritrade/deritrade_News abrufbar. Darüber hinaus kommen künftig alle zwei Monate im Kundenmagazin derinews auch die Kreditanalysten zu Wort und beleuchten einzelne Bond-Emittenten. Das vollständige Angebot aller kreditgelinkten Produkte finden Anleger auf www.derinet.ch. Bei Leonteq setzt man solche Übersichten zu Credit-Linked-Products nur im direkten Kundengespräch ein. «Eine Veröffentlichung auf der Website haben wir derzeit nicht geplant. Zudem sind die Credit Spreads bekanntlich dynamische Kennziffern, was die Aussagekraft im Zweifel rasch relativiert», so Manuel Dürr von Leonteq.

Beispiele aus der Praxis

Die Kreditaufschläge der Obligationen von Gesellschaften unterliegen im Zeitablauf Schwankungen analog denjenigen von Regierungsanleihen. In Krisenzeiten steigen sie jeweils kräftig an. Besonders hart trifft es jeweils die schwächsten Glieder. Auf Länderebene sind dies in Europa vor allem die südlichen Länder, allen voran Griechenland. Bei den Corporates zählen Finanzwerte und stark konjunkturabhängige Gesellschaften zu den gefährdetsten, wie die Grafik Kursentwicklung CDS zeigt. Gefahr für Referenzschuldner-Zertifikate droht in der Regel ab einem Wert jenseits der Marke von 200. Auf dem Weg dorthin befinden sich wegen Ebola die CDS von Airlines (Lufthansa u.a.). Referenzschuldner-Zertifikate wie LHCHF der Credit Suissemüssen daher derzeit verstärkt beobachtet werden.