Die Volatilität für eigene Zwecke nutzen

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  Serge Nussbaumer
  Chefredaktor

Nach wie vor unterschätzen viele Anleger die Bedeutung der Volatilität für ihre Anlagestrategie und ihr Risikomanagement. Die Schwankungsintensität wird üblicherweise als Risikokennziffer verstanden. Allerdings bieten Phasen erhöhter Volatilität auch interessante Anlagechancen, die sich durch den Einsatz Strukturierter Produkte nutzen lassen.

Die Schwankungen sind für die Konditionen und die Preisentwicklung vieler Strukturierter Produkte von grosser Bedeutung, da diese eine Optionskomponente enthalten. Für Optionen gilt: Steigt die (erwartete bzw. implizite) Volatilität des Basiswerts, erhöht sich der Wert sowohl von Call- als auch von Put-Optionen auf diesen Basiswert. Sinkt die Volatilität hingegen, werden Optionen entsprechend günstiger. Dieser Zusammenhang spielt bei der Depotabsicherung eine wichtige Rolle, da ein entsprechendes Hedging gewöhnlich mit Put-Optionen oder Put-Warrants erfolgt.

Hohe Volatilität macht Absicherungen teuer

Angenommen, ein Anleger möchte eine Position von 100 ABC-Aktien vor Verlusten absichern. Die Absicherung soll in zwölf Monaten greifen. Der aktuelle Kurs der ABC-Aktie liegt bei CHF 100. Der Anleger erwirbt also 100 Put-Warrants auf die ABC-Aktie mit einem Basispreis von CHF 100 (am Geld), einer Restlaufzeit von 360 Tagen und einem Bezugsverhältnis von 1:1. Bei einer moderaten impliziten Volatilität der ABC-Aktie von 15% kostet ein Put gemäss dem Optionspreismodell von Black und Scholes CHF 4.89. Das ergibt bei 100 Aktien eine «Versicherungsprämie» von CHF 489 bzw. 4.89% der abzusichernden Summe (= CHF 10’000 = 100 ABC-Aktien x CHF 100). Bei einer höheren impliziten Volatilität der ABC-Aktie von 35%  wäre die Absicherung deutlich teurer. Denn in diesem Szenario kostet ein Put – bei ansonsten gleichen Bedingungen – rund CHF 12.79. Die «Versicherungsprämie» ist also mehr als doppelt so hoch. Somit stellt sich die Frage, ob eine Absicherung zu solch hohen Kosten überhaupt noch ökonomisch sinnvoll ist.

Optionsprämie vereinnahmen

Während eine steigende bzw. hohe Volatilität das klassische Hedging verteuert, eignen sich solche Phasen sehr wohl für eine andere Art des Risikomanagements. Die Rede ist vom Einsatz bestimmter Strukturierter Produkte. Der Hintergrund: Der Käufer eines Calls oder Puts muss die Optionsprämie in Gestalt des Preises zahlen, während sie dem Verkäufer, also dem Stillhalter bzw. dem Call- oder Put-Writer, gutgeschrieben wird. Je höher die Volatilität, desto höher die erzielbare Prämie. Wie sich dadurch das Chance-Risiko-Profil von Strukturierten Produkten verbessert, soll am Beispiel von Reverse Convertibles erläutert werden.

Ein hoher Coupon mindert das Verlustrisiko

Bei einem klassischen Reverse Convertible kombiniert der Emittent den Basiswert (oder eine Nullkuponanleihe) mit dem Verkauf von Put-Optionen auf eben diesen Basiswert. Für den Verkauf der Puts erhält er eine Optionsprämie, die umso höher ausfällt, je höher die Volatilität des Basiswerts ist. Diese setzt er für die Finanzierung des Coupons des Reverse Convertibles ein. Es ist also schlüssig, dass in Zeiten hoher Schwankungen entsprechend höhere Coupons möglich sind. Da es sich beim Coupon um eine fixe Ertragskomponente handelt, die unabhängig von der Entwicklung des Basiswerts gezahlt wird, stellt er gleichzeitig einen gewissen Sicherheitspuffer dar. Dieser gilt, wenn der Basiswert am Laufzeitende unter dem Basispreis notiert und die Rückzahlung des RC nicht zu 100% des Nominals erfolgt. Stattdessen erfolgt die Rückzahlung wahlweise durch einen entsprechend niedrigeren Rückzahlungsbetrag (Cash Settlement) oder durch Lieferung einer durch das Bezugsverhältnis bestimmten Anzahl von Aktien, die im Kurs gefallen sind (Physical Delivery).

Bemerkenswerter Effekt auf den Coupon

Veranschaulichen wir den Zusammenhang er-neut am Beispiel der ABC-Aktie. Zur Erinnerung: Bei einer impliziten Volatilität der Aktie von 15% liegt der Preis bzw. die Optionsprämie pro Put bei CHF 4.89. Bei einem Basispreis von CHF 100 (= Nominal des Reverse Convertibles) könnte der Emittent somit theoretisch einen Coupon von 4.89% über die einjährige Laufzeit zahlen. Szenario 2: Liegt die implizite Volatilität der ABC-Aktie zum Emissionszeitpunkt dagegen höher, bei 35%, wäre eine Optionsprämie von CHF 12.79 erzielbar und, zumindest theoretisch, ein entsprechend höherer Coupon von 12.79% darstellbar. Beachte: In der Praxis spielen neben der Volatilität des Basiswerts auch noch andere Faktoren für die Höhe des Coupons eine Rolle. Dazu zählen etwa die Lage des Basispreises, etwaige Dividendenzahlungen, die vom Emittenten ebenfalls zur Finanzierung des Coupons einbehalten werden, sowie die Margen des Emittenten als Kostenfaktor.

Grosse Auswahl

Die Formel «Hohe Volatilität = hohe Optionsprämien = attraktive Produktkonditionen» gilt auch für andere Typen Strukturierter Produkte. Ein Beispiel sind Barrier Reverse Convertibles, bei denen nicht ein gewöhnlicher Put, sondern ein sogenannter Down-and-In-Put verkauft wird. Dieser ist mit zwei Kursschwellen ausgestattet. Neben dem Basispreis verfügt er noch über eine Knock-in-Barriere. Auch Bonus-Zertifikate (Verkauf eines Down-and-Out-Puts auf den Basiswert) und Discount-Zertifikate (Verkauf eines Calls mit einem Basispreis in Höhe des Caps) enthalten Optionskomponenten. Somit können sie in volatilen Marktphasen mit Konditionen ausgestattet werden, die im Vergleich zu einem Direktinvestment ein deutlich geringeres Risikoprofil aufweisen.

Bitte beachten!

Auch nach dem Emissions- bzw. Kaufzeitpunkt, also während der Laufzeit, spielt die Volatilität eine wichtige Rolle. Allerdings mit umgekehrten Vorzeichen. Das heisst: Eine steigende Volatilität wirkt sich – bei ansonsten gleichen Bedingungen – während der Laufzeit negativ auf den Preis des Produkts aus, eine fallende Volatilität hingegen positiv.