Vom Warrant zum perfekten Portfolio

• Martin Diethelm
  

Risiken umfassend evaluieren

Strukturierte Produkte werden gemäss der Swiss Derivative Map in vier Kategorien unterteilt, mit aufsteigendem Risikogehalt: Kapitalschutz, Renditeoptimierung, Partizipation sowie Hebelprodukte ohne und mit Knock-Out. Während allgemein bekannt ist, dass Hebelprodukte wie Warrants oder Mini-Futures sehr riskant sind und ein Totalverlust möglich ist, ist weniger offensichtlich, dass sowohl bei Partizipations- wie auch bei Renditeoptimierungsprodukten ein Verlust des gesamten (bzw. nahezu gesamten) Investitionsbetrages möglich ist. Während es keinem seriösen Investor in den Sinn kommen würde, sein gesamtes Kapital in Warrants anzulegen, bestehen viele Portfolios zu grossen Teilen aus Renditeoptimierungsprodukten, welche im schlimmsten Fall auch wertlos werden können. Wer sich aber z.B. ein Portfolio zu 95% aus einem festverzinslichen, risikofreien Teil und zum Rest aus hochriskanten Warrants zusammenstellt, reduziert sein Risiko im Vergleich zu einer Gesamtanlage in Renditeoptimierungsprodukte massiv – was sich entsprechend aber auch durch verminderte Gewinne im Erfolgsfall ausdrückt. Die Kombination aus Obligation und Warrant entspricht dabei im Übrigen einem einfachen kapitalgeschützten Produkt ohne Cap.

Versteckte Optionsverkäufe

Während das Verlustrisiko eines Käufers von Warrants relativ gross ist, da mit einer hohen Wahrscheinlichkeit ein wesentlicher Teil des investierten Kapitals verloren geht, ist die entgegengesetzte Position, ein Verkauf einer Option, nochmals deutlich riskanter: Zwar nimmt der Verkäufer eine sichere Optionsprämie ein und bleibt mit grosser Wahrscheinlichkeit auch über der Gewinnschwelle. Der Verlust kann jedoch (je nach Optionsart) theoretisch ins Unendliche gehen. Privatinvestoren meiden entsprechend das Leerverkaufen (Shorten) von Optionen. Sicher? Schaut man sich die Konstruktion von Reverse Convertibles genauer an, wird klar, dass sie aus einem Obligationsteil und einem Short Put bestehen. Das Gewinnpotenzial für den Investor bleibt auf den Coupon beschränkt, während das grundsätzliche Verlustpotenzial 100% minus dem Coupon beträgt. Multi-Asset Reverse Convertibles bestehen entsprechend aus einer Obligation und einem Short Worst-Of Put. Dies bedeutet, dass der Investor ein Äquivalent des Verlustes des am schlechtesten performenden Basiswertes hinnehmen muss, wodurch das Risiko nochmals vergrössert wird.

Sicherheit ist relativ

Manche Investoren erlitten schmerzliche Verluste aus kapitalgeschützten Produkten der Bank Lehman Brothers Inc., welche im Jahr 2008 insolvent wurde. Problematisch ist, dass der Kapitalschutz normalerweise vom Herausgeber der Produkte garantiert wird. Sobald dieser in Konkurs geht, haftet niemand mehr für seine Derivate. Vor dem Lehman-Fall wurde diese Tatsache vielerorts ignoriert, weil noch nie ein Ausfall stattgefunden hatte. Die Wahrscheinlichkeit, zu den Opfern zu gehören, kann reduziert werden, wenn nur erstklassige Emittenten gewählt werden. Das payoff magazine veröffentlicht monatlich die Credit Spreads von Emittenten. Sobald diese stark steigen, besteht ein erhöhtes Risiko. Einige Emittenten bieten neuerdings COSI-Produkte an. Deren Nominalwerte werden mit einem Pfand besichert, welcher im Insolvenzfall von der Konkursmasse abgeschnitten und für die Rückzahlung der Derivate benutzt würde. Somit wird das Risiko für den Investor deutlich gesenkt, aber nicht gänzlich ausgeschlossen, denn in Krisenzeiten ist es möglich, dass je nach Art des Pfandes dieser auch an Wert verlieren kann.

Währungsrisiken: Oft übersehen

Weitere Unannehmlichkeiten drohen bei Anlagen in Fremdwährungen. Oft bieten Produkte in Fremdwährungen optisch attraktivere Konditionen als Derivate, welche auf Schweizer Franken laufen. Dies hat damit zu tun, dass die Rendite vom festverzinslichen Teil in ausländischen Währungen meist höher ist. Während es bei Investments in ausländische Aktien offensichtlich ist, dass nicht nur deren Aktienkurs, sondern auch die Währungsschwankungen in eine Risikoanalyse mit einbezogen werden müssen, geht der ungeübte Investor normalerweise davon aus, dass bei kapitalgeschützten Produkten Verluste definitionsgemäss gänzlich unmöglich oder nur bis zum vorgegebenen Grad möglich sind. Wichtig ist: Der Kapitalschutz besteht in der Regel jeweils nur in der Referenzwährung. Ein in Euro herausgegebenes Produkt verliert für den in Schweizer Franken denkenden Investor an Wert, falls der Euro fällt. Sogenannte Quanto-Produkte umgehen diesen Nachteil, indem das Derivat zusätzlich eine Währungssicherung enthält und somit das Auftreten von Währungsverlusten ausschliesst.

Barrieren

Beliebt sind Produkte mit Barrieren. Normalerweise sinkt beim Berühren der Barriere der Wert eines Produktes. Der Vorteil liegt für den Investor darin, dass diese Derivate günstiger zu haben sind als die Standard-Varianten. Die Grenze zwischen sinnvoller Ausgestaltung und Spielerei verläuft dabei fliessend. Twin-Win-Zertifikate bestehen aus einer Aktie und einem Down-And-Out-Put mit doppeltem Nominal. Nähert sich der Kurs der Barriere an, steigt der innere Wert des Derivates; wird die Barriere hingegen durchbrochen, fällt der Wert massiv. Die Erwartungen an die zukünftige Preisentwicklung des Basiswertes müssen sehr exotisch sein, um einen Kauf des Produktes zu rechtfertigen.

Allgemein lohnt es sich, in Produkte zu investieren, von denen man überzeugt ist, den Mechanismus zu verstehen und die Chancen und Risiken ungefähr einschätzen zu können. Im dritten Teil der Serie wird beschrieben, wie Strukturierte Produkte das Anlageuniversum von Investoren vergrössern können.